土耳其危機(jī)持續(xù)發(fā)酵，南非、俄羅斯等國(guó)貨幣被拖入深淵，連重要的避險(xiǎn)品種貴金屬15日也全線下滑。

紐約商品交易所12月交割的黃金期貨價(jià)格下跌1.3%，報(bào)1185美元/盎司，為2017年1月初以來(lái)的最低收盤價(jià)。逆風(fēng)之下，日元卻因避險(xiǎn)貨幣需求提振，走出單邊上漲行情。

7月19日觸及113.176高位以來(lái)，美元兌日元持續(xù)下行，截至8月15日，美元兌日元跌至110.75。市場(chǎng)普遍預(yù)期，新興市場(chǎng)匯率大幅波動(dòng)，日元的避險(xiǎn)屬性凸顯，后市看漲。

20年表現(xiàn)驗(yàn)證日元避險(xiǎn)地位

1998年10月，美國(guó)對(duì)沖基金LTCM（美國(guó)長(zhǎng)期資本管理公司）受俄羅斯債務(wù)危機(jī)影響瀕臨破產(chǎn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)厭惡情緒高漲，各大小對(duì)沖基金為求避險(xiǎn)，急于減少套息頭寸，日元兌美元當(dāng)月大漲10%，套息交易首次受到市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。

科普

套息交易

市場(chǎng)上的資金通常會(huì)從利率低的地方借錢，拿到利率高的地方去投資，賺中間的差價(jià)（套息）。由于長(zhǎng)期執(zhí)行“超寬松”貨幣政策，日本多年來(lái)維持低利率水平，很多投機(jī)資本會(huì)借低息的日元，跑到高息的國(guó)家（如英鎊、美元、新興資本市場(chǎng)等）去投資。等到避險(xiǎn)情緒升溫時(shí)，投資者會(huì)傾向于撤回高息投資，換成日元。這一動(dòng)作也會(huì)造成日元需求增加，導(dǎo)致日元升值。目前日元已成為全球市場(chǎng)流動(dòng)性的主要提供者，并構(gòu)成全球規(guī)模最大的套息交易。

2008年以后市場(chǎng)開始普遍接受日元的避險(xiǎn)屬性。2008年金融危機(jī)，日元上漲20%。2010年5月，歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)，推升日元兌歐元在短短數(shù)周之內(nèi)上漲超過(guò)10%。

2013年2月25日，受意大利選舉結(jié)果不確定性影響，歐元兌日元當(dāng)日跌幅超過(guò)5%。2016年6月24日的英國(guó)退歐公投定錘，當(dāng)天美元兌日元下跌4.11%。

套息交易平倉(cāng)拉漲日元

值得關(guān)注的是，2017年四季度后，美日利差逐漸走闊，活躍的套息活動(dòng)理應(yīng)承壓日元，但日元卻不斷走強(qiáng)。

對(duì)此，國(guó)金證券指出，去年11月13日日本央行行長(zhǎng)黑田東彥在蘇黎世大學(xué)演講中提到了“反轉(zhuǎn)利率”（即當(dāng)降息和寬松貨幣政策產(chǎn)生的效果，從促進(jìn)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為抑制增長(zhǎng)時(shí)的利率水平），引發(fā)市場(chǎng)對(duì)日本貨幣政策回歸常態(tài)的預(yù)期，提振日元；另一方面，市場(chǎng)預(yù)期美國(guó)赤字水平將進(jìn)一步上調(diào)，美國(guó)財(cái)政部將不得不發(fā)行更多的國(guó)債，在提升美債收益率的同時(shí)，引發(fā)美元貶值預(yù)期，導(dǎo)致年初美元兌日元持續(xù)走弱。

與此同時(shí)，隨著目前全球主要央行紛紛加息，將最終收緊市場(chǎng)海外市場(chǎng)流動(dòng)資金，從而減少套息交易，也導(dǎo)致日元上漲。

市場(chǎng)分析人士指出，目前隨著土耳其危機(jī)等全球風(fēng)險(xiǎn)事件爆發(fā)，避險(xiǎn)情緒升溫，通過(guò)日元套息交易從而投資其他資產(chǎn)的動(dòng)力下降，日元套息交易開始平倉(cāng)。此外，日本央行政策預(yù)期可能會(huì)令日元走高，而日元走高也將進(jìn)一步推動(dòng)套息交易平倉(cāng)。

避險(xiǎn)屬性愈發(fā)突出

莫尼塔研究認(rèn)為，自2017年以來(lái)，相較傳統(tǒng)的避險(xiǎn)貨幣美元、瑞士法郎甚至黃金，日元的避險(xiǎn)屬性表現(xiàn)得格外突出。2018年以來(lái)美元指數(shù)累計(jì)上漲4.67%（截至8月15日），而日元是其構(gòu)成貨幣中唯一逆勢(shì)升值的。

首先，日元避險(xiǎn)屬性的來(lái)源可歸結(jié)為低通脹、低利率的經(jīng)濟(jì)環(huán)境；全球最大凈債權(quán)國(guó)的地位及日本高度發(fā)展的金融市場(chǎng)。由于利率水平“低無(wú)可低”，市場(chǎng)盡管不看好日元，但它也很難表現(xiàn)更差，這就使日元成為了風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)的對(duì)立面。

其次，上述幾方面因素在日本推出量化寬松及負(fù)利率政策后都被明顯放大。近年來(lái)，日本海外資產(chǎn)規(guī)模大幅膨脹，其中風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例明顯增加。在風(fēng)險(xiǎn)事件爆發(fā)時(shí)，資金回流日本的體量和敏感性都較過(guò)去大為增加。而日本自身股市走牛和經(jīng)常項(xiàng)目順差擴(kuò)大，也增強(qiáng)了其對(duì)于避險(xiǎn)資金的吸引和承接能力。

日元后市看漲

目前市場(chǎng)普遍認(rèn)為，美元兌日元從3月23日低點(diǎn)104.73以來(lái)的上漲行情已經(jīng)結(jié)束，日元多頭已完全扭轉(zhuǎn)回撤局勢(shì)，美元兌日元看空建立。

從日本政策分析，盡管7月31日日本央行議息會(huì)議沒有改變利率，但是擴(kuò)大了對(duì)于收益率曲線控制的區(qū)間，且從內(nèi)部投票來(lái)看，反對(duì)收益率曲線控制的委員從6月份的1人增加至2人，顯示出日本央行貨幣政策將發(fā)生變化的預(yù)期，以及短期維持不快速轉(zhuǎn)變的態(tài)度。對(duì)此，華泰證券表示，日元奠定了未來(lái)升值周期的政策基礎(chǔ)。

野村證券認(rèn)為，目前美元前景仍具有很大的不確定性，預(yù)計(jì)到2018年底，美元兌日元將跌至104左右的水平。

道明證券表示，中期美元兌日元將走軟。雖然日本央行近期釋放的信號(hào)溫和，短線美元兌日元將上行，但鴿派色彩不足以抵消冒險(xiǎn)情緒惡化給日元帶來(lái)的提振。

摩根士丹利則給出了看空美元兌日元的三個(gè)理由，一是美國(guó)發(fā)行更多短期票據(jù)，二是日本國(guó)債收益率曲線趨陡上升，三是日元風(fēng)險(xiǎn)敏感性。

興業(yè)證券表示，基于特朗普弱美元傾向、美元指數(shù)相對(duì)歐美利差升值超調(diào)，以及歐元區(qū)基本面邊際好轉(zhuǎn)等因素，美元中期料走低；另外，基于對(duì)美債實(shí)際收益率的測(cè)算，美債名義收益率上行空間有限而下行風(fēng)險(xiǎn)更大，日債收益率則可能在日本央行逐漸擴(kuò)大波動(dòng)區(qū)間之下小幅抬升，美日利差收窄利好日元升值。（記者 昝秀麗）

[責(zé)任編輯：楊凡、楊婷婷]

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