城投公司，是在我國加速城市化的進程中，為了滿足城市建設(shè)融資等需求而產(chǎn)生的一類經(jīng)濟實體。這一經(jīng)濟實體通過種種創(chuàng)新，為中國近20年來的城市發(fā)展提供了不可或缺的資金支持，發(fā)揮了重要的作用。但是其增加政府隱性負債、經(jīng)營管理不規(guī)范等負面效應(yīng)也逐漸凸顯并引起了中央政府的深切關(guān)注。

《國務(wù)院關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》(國發(fā)〔2014〕43號)等文件的發(fā)布標志著中央政府逐步加強了對城投公司的監(jiān)管，剝離了城投公司作為融資平臺為政府融資職能。再加上PPP等新型投融資模式的興起，城投公司的生存環(huán)境逐步惡劣，城投債發(fā)行規(guī)模走低，一些地方城投公司發(fā)生實質(zhì)性違約。

2018年以來，為了維護地方政府融資平臺信用，防范債務(wù)風(fēng)險，國務(wù)院下發(fā)了《關(guān)于保持基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補短板力度的指導(dǎo)意見》(國辦發(fā)〔2018〕101號)等一系列金融政策，提出“合理保障融資平臺公司正常融資需求”，不啻為久旱之后的甘霖，為城投公司轉(zhuǎn)型發(fā)展提供了新的機遇。

多年來，榮邦瑞明團隊一直關(guān)注著城投公司發(fā)展的課題，并反復(fù)思索在新政策形勢下城投公司健康發(fā)展路徑。

近期，在榮邦瑞明團隊與某城投公司高管的探討中，通過對兩個典型案例的回顧，對這類問題進行了解析。我們認為，部分城投公司一直無法實現(xiàn)良性發(fā)展，不僅是因為土地、財政制度的限制，更是由于地方政府不能正確處理城投公司“用”和“養(yǎng)”的關(guān)系，沒有形成企業(yè)自身的“積累”體系。

某城投公司的困境

A城投公司由西部某市某經(jīng)濟開發(fā)區(qū)管理委員會出資設(shè)立，由該公司負責(zé)片區(qū)的的規(guī)劃、土地一級開發(fā)、城市配套建設(shè)等工作，并以背靠政府信用的方式來融資。然而在開發(fā)建設(shè)過程中，A城投公司與管委會于2013年簽訂的《區(qū)域開發(fā)協(xié)議》已經(jīng)不符合現(xiàn)行國家政策要求，原設(shè)計的融資渠道已經(jīng)關(guān)閉，投資產(chǎn)生的收益無法通過合理渠道回流公司，導(dǎo)致新的融資愈發(fā)困難，需要重新規(guī)劃區(qū)域開發(fā)的路徑，并想以此引導(dǎo)城投公司建立獨立自主的市場化運作模式。

在咨詢團隊和A公司高管就公司發(fā)展路徑的討論中，大家談起了兩個典型的城投公司發(fā)展案例：重慶“八大投”模式和京投公司“ABO”模式。起初大家感慨那時寬松的政策環(huán)境，但深入分析案例，卻發(fā)現(xiàn)其成功的核心邏輯并不在于此。

兩個典型案例

重慶“八大投”是指重慶市為了加強城市建設(shè)領(lǐng)域的分工協(xié)作，按照行業(yè)領(lǐng)域劃分統(tǒng)籌成立的八家城投公司，分別負責(zé)水利、交通、橋梁、電力、通信等各個方面，覆蓋了城市建設(shè)和城市公益設(shè)施的主要領(lǐng)域。重慶市政府以地方財政為依托對其增信，同時賦予其土地儲備職能，將基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目周邊的儲備土地注入公司資產(chǎn)。當(dāng)該地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)設(shè)施逐步完善后，其增值效益通過儲備土地的溢價收入流回公司。重慶市政府上述政策協(xié)助八大投持續(xù)做大資產(chǎn)規(guī)模，提高了城投公司投、融資能力，實現(xiàn)了城投公司滾動發(fā)展。

北京市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司(即“京投公司”)則是由原北京地鐵集團改制，成立于2003年。其主要任務(wù)是負責(zé)北京市軌道交通融資、建設(shè)、運營管理。北京奧運會前后，為了落實北京市軌道交通建設(shè)規(guī)劃，北京市政府決定從土地出讓收入和財政一般公共預(yù)算收入中，每年向京投公司注入100億元(后追加至150億元)，持續(xù)10年，由京投公司統(tǒng)籌使用，用于北京市軌道交通網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)運營。京投公司獲得這筆持續(xù)的資金支持后，從金融機構(gòu)獲得了持續(xù)的低成本資金，順利的推進了北京市軌道交通建設(shè)。2016年，北京市交通委員會代表北京市政府與北京市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司正式簽署了《北京市軌道交通授權(quán)經(jīng)營協(xié)議》，將這一投融資模式正式確定為“授權(quán)(Authorize)-建設(shè)(Build)-運營(Operate)”的ABO模式。ABO模式成功的劃分了政企的界面，成為國有企業(yè)承擔(dān)公益項目統(tǒng)籌主體的有益嘗試。

同樣的內(nèi)在邏輯

以上兩個典型案例，在政策背景、應(yīng)用領(lǐng)域、模式設(shè)計均不相同，但能夠從中抽象出一個共同點，即二者均很好的結(jié)合了“統(tǒng)籌”和“積累”兩個邏輯。

“統(tǒng)籌”邏輯是指，在地方政府的授權(quán)下，將資源統(tǒng)籌的層級下沉到城投公司一級，把基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)建設(shè)資源集中交由城投公司統(tǒng)籌使用。重慶市政府對“八大投”明確分工，各管一攤，各自集中其行業(yè)領(lǐng)域內(nèi)的分散資金、資源，通過專業(yè)化管理打造城市投資建設(shè)領(lǐng)域“航空母艦集群”。京投公司則被賦予了統(tǒng)籌運用本領(lǐng)域財政資金，專門用于軌道交通建設(shè)的職能。一部分政府資源集中到企業(yè)手中，為其帶來了充足的資產(chǎn)、穩(wěn)定的收入和優(yōu)質(zhì)的信用，得以集中力量投資建設(shè)各類大型基礎(chǔ)設(shè)施工程。

“積累”邏輯是指，為了實現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，將城市建設(shè)所帶來的外部效益通過多種形式返還給建設(shè)主體，將城投公司作為積累城市發(fā)展成果的載體。“八大投”模式中，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)帶來的外部效益直接反映到鄰近的儲備土地的增值，以土地出讓的增值收入作為區(qū)域基礎(chǔ)設(shè)施開發(fā)成本的對價，在城投公司的層面實現(xiàn)了“投資——收益——再投資”的良性循環(huán)。京投模式中，軌道交通的完善帶來了土地價值的提升和稅收的增加，北京市財政通過定額財政撥款的形式將其返還給京投公司，同樣實現(xiàn)了軌道交通建設(shè)領(lǐng)域的資本和建設(shè)經(jīng)驗的積累。

一般而言，地方政府建立城投公司的初衷是為基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)設(shè)施建設(shè)融資。但“八大投”和京投公司通過“統(tǒng)籌”和“積累”實現(xiàn)了企業(yè)持續(xù)運營，成為了城市發(fā)展戰(zhàn)略的執(zhí)行者。他們的成功，首先是得益于重慶市城市發(fā)展和北京軌道交通長期穩(wěn)定的投資需求，給了“八大投”和京投公司良好的施展舞臺；更重要的是地方主政者對城投公司合理的“用”和“養(yǎng)”使其成為了建設(shè)資源的整合載體。

為何難以復(fù)制？

然而，我們屢次談起、反復(fù)分析重慶“八大投”和京投公司的案例，不僅僅是由于它們的典型性，也是因為它們是“天時地利人和”的產(chǎn)物，后來者甚少能夠復(fù)制它們的效果。個中原因，可歸納為內(nèi)、外兩條。內(nèi)因，地方政府對城投公司“只‘用’不‘養(yǎng)’”，破壞了“積累”體系；外因，財政系統(tǒng)的“上統(tǒng)籌”邏輯逐步取代城投公司的“下統(tǒng)籌”邏輯，限制了“積累”的路徑。

城投公司是地方政府早期為了規(guī)避“地方政府不得舉債”的財政法規(guī)而創(chuàng)立的專門用于融資支持城市建設(shè)的融資平臺。一些地方政府缺乏對城市建設(shè)投融資進行統(tǒng)籌規(guī)劃，不能合理的運用融資平臺，注入資產(chǎn)只為一次性融資，抽走資金而不顧企業(yè)的運營需要。

“只‘用’不‘養(yǎng)’”的做法破壞了“投資-收益”的基本原則，使得城投公司始終無法擺脫“融資工具”的定位，無法在發(fā)展中尋求“統(tǒng)籌”和“積累”。

隨著財政部對城投公司融資行為的嚴格監(jiān)管，同時賦予地方政府適度舉債的權(quán)限，這類城投公司失去了存在的價值，陷于勉強維持和逐步耗竭的狀態(tài)。

另一方面，近十年來，“上統(tǒng)籌”的邏輯通過對城投公司的嚴監(jiān)管而逐漸滲透到城市建設(shè)領(lǐng)域。中央財政逐步規(guī)范地方政府融資行為，收緊了城投公司綜合運用土地、財政收入、政府資產(chǎn)實現(xiàn)“融資-建設(shè)-運營-收益返還”的途徑，改變了由城投公司自行統(tǒng)籌資源，注重企業(yè)積累的“下統(tǒng)籌”邏輯，推行全部資金納入財政監(jiān)管，由財政系統(tǒng)統(tǒng)籌的“上統(tǒng)籌”邏輯。與“下統(tǒng)籌”對比，“上統(tǒng)籌”鮮明的體現(xiàn)出財政系統(tǒng)運轉(zhuǎn)模式的特點。財政系統(tǒng)的邏輯本質(zhì)上是“平衡性”邏輯，在收支平衡的總體要求下，將維持經(jīng)濟社會正常運轉(zhuǎn)作為首要的任務(wù)安排。城建投資與其他維持性支出統(tǒng)一納入預(yù)算安排，造成了城建投入相對的弱勢和投資金額的波動。財政系統(tǒng)“收支兩條線”的管理模式也限制了城投公司“投資——回報——再投資”的積累路徑，降低了投資企業(yè)的主觀能動性。

在地方政府的不當(dāng)使用和“上統(tǒng)籌”財政系統(tǒng)的雙重影響下，城投公司失去了聚集資源、對接市場的能力和動力，無法通過建設(shè)項目獲得資本的積累，成為了“有債務(wù)、無隊伍；有投入、無產(chǎn)出”的維持性企業(yè)，轉(zhuǎn)型談何容易！

新的“積累”路徑

讓我們把目光再轉(zhuǎn)回A公司。A公司亦面臨同樣的困境：企業(yè)基本盤子小，融資途徑受限；四年間陸續(xù)投資了基礎(chǔ)設(shè)施項目，卻沒有了合規(guī)路徑回收土地溢價收入，無法實現(xiàn)項目區(qū)的滾動開發(fā)；開發(fā)區(qū)對項目公司比較支持，卻難以獲得上級政府政策和資金支持。

針對A公司的問題，咨詢團隊提出了總體解決思路：將A公司的定位從區(qū)域開發(fā)投融資平臺轉(zhuǎn)變?yōu)閰^(qū)域開發(fā)的孵化平臺，利用公司自有資金完成區(qū)域開發(fā)中基礎(chǔ)性的、界限和收益不清晰的投資項目。將整個片區(qū)逐步包裝成邊界清晰、投資回報機制明確、投資收益可以預(yù)期的項目包，再通過PPP等模式引入社會資本投資，在PPP項目的執(zhí)行中實現(xiàn)A公司的投資增值。

上述解決路徑，可以是相當(dāng)一部分中等規(guī)模城投公司在現(xiàn)行政策環(huán)境中尋求發(fā)展的可行道路。這一部分中等規(guī)模城投公司擁有一定資本，但不足以完成所有的城市建設(shè)任務(wù)；政府有意招攬社會資本投入，但是項目還不成熟，投資者看不清發(fā)展前景而裹足不前。這時，城投公司可以作為政府和社會資本之間的橋梁，完成基礎(chǔ)性建設(shè)工作，同時探索可行的投資回報模式。待項目成熟后，作為政府方出資代表參與PPP項目，獲得投資收益和資本積累。

從根本上來講，要實現(xiàn)城投公司的健康發(fā)展，需要關(guān)注兩個重點：一是，“養(yǎng)兵千日，用兵一時”。地方政府要以“養(yǎng)”的思維和眼光，來定位城投公司未來的發(fā)展。通過“用”“養(yǎng)”結(jié)合探索城投公司的資本積累路徑，助力城投公司轉(zhuǎn)型。

二是，地方政府在城市發(fā)展之初就開展投融資規(guī)劃工作，明確城投公司的發(fā)展定位。這樣以來，城投公司才有機會成功轉(zhuǎn)型，真正成為城市基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展戰(zhàn)略的執(zhí)行者。

[責(zé)任編輯：楊凡、彭芳]

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